摩天大廈詛咒

＊羅家聰寫這個很有趣。為來年計劃財務的朋友，不妨看看，特別是表二（下面綠色這個）。



展望問專家不如數摩廈

有媒體指：在下要「認同特首言論」，本港會出現雙底衰退。簡直是天大的笑話。在下有關多底衰退一書早於2009年5月出版。誰吃誰的「口水尾」，根本毋庸爭議。

曾經指出，當摩天大廈落成前後，通常就是樓市爆煲之時。今次看看這個詛咒。

所謂摩天大廈，是指人可登上之建築物；單單插支旗杆、豎碌石柱不算。先來看看十九世紀末起全球最高摩天大廈的紀錄【表一】。除最尾兩個外，過去近一百二十年，先後有十四幢摩天大廈一幢接一幢地破全球最高紀錄。不難發現，十九世紀末至二十世紀末的一百年間，所有紀錄皆見諸美國，且多集中於紐約曼哈頓。不過之後，摩天大廈皆建於美國以外，尤是亞洲──將於未來幾年落成的二幢，便座落香港與上海，儘管並非全球最高。

摩廈落成 爆煲在即

審視這個詛咒十分簡單：看看這些一個接一個破高度紀錄的大廈落成日子之前後，當地股市與經濟表現如何便一清二楚。

對於同期落成的摩廈群，只計首幢落成的日子。股市方面，會點算其見頂日子及其後由頂到底的累積跌幅；經濟增長方面，則會找出其大跌前的日子及其後至谷底的累積變動。美股以道瓊斯工業平均指數計，1896年前則以道瓊斯平均指數計。二十世紀初及以前的GDP為Angus Maddison的年度數據；至於1921年起以官方GNP計，而1948年起則以官方GDP計。美國以外方面，近年的馬來西亞、台灣及杜拜股市取其最活躍的主板，而經濟則取官方數據（杜拜未有最新數字）。

現先感受一下摩廈落成前後，當地股市及經濟表現【圖一至四】。

扣除幾乎同期落成的四幢，實際樣本有十次。將之統計可見，摩廈落成一般與股市見頂及經濟增長大跌前夕同步，或遲不足二年【表二】。十次落成當中，股市見頂之後累跌二成幾至九成不等。經濟方面，九次當中有七次由增長轉收縮，另外二次亦大跌；而由經濟增長大跌前夕至收縮谷底，數字變幅由7%（台灣）至33%（大蕭條）不等。

究竟摩廈測市有沒有背後理據？曾於聯儲局刊物撰寫大量關於經濟及樓市泡沫的學者湯騰（Mark Thornton, 本欄過往曾引其文章），於此便有整合性的研究（見參考）。

有關「摩廈落成爆煲在即」之說，其實是Andrew Lawrence於1999年首先正式提出，其理據是摩廈通常於繁盛周期近尾時才拍板興建。不過有人質疑：摩廈落成本屬好事，這與經濟衰退何干？何況，即使Andrew Lawrence編制的「摩廈指數」亦未能測出一些嚴重衰退，如1920、1937及1981年這三次；至於測到的1913及1970年這二次，卻屬溫和。

此等摩廈指標會否只是統計上的巧合？固然，建樓本身不會「導致」冧市或衰退，但學理層面上，建築狂潮與金融風暴的背後，卻有一定經濟上的關係，包括過度投資、貨幣擴張及炒作因素等。湯騰指出，摩廈落成與經濟周期之間的理論基礎，其實可訴諸坎提隆效應（Cantillon effects）。經濟理論家Richard Cantillon指出，增加貨幣供應會改變相對價格，尤是利率。一如奧國學派（Austrian）所指出，改變相對價格會扭曲資源分配（resource allocation），如減息會使商界相對地增加投資長線工程，而摩廈正屬此類。

中港明年不高危

換言之，摩廈落成與經濟周期間的關係，始作俑者是貨幣供應──貨幣供應一方面透過坎提隆效應增加了大型摩廈建築工程，另方面影響着經濟周期。由此，摩廈與周期均受貨幣供應這第三者因素（spurious factor）影響；摩廈測周期看似巧合，但其實有根有據，絕非僅統計上的偶然。儘管此乃一家之說，其他學派未必認同，但已屬後話。

學術嚴謹就是如此。統計數字雖然會為事實說話，但卻不會提供理論基礎。固然，理論各派不同，不必盡信；但面對表二的實證結果，此派理論卻錯極有譜。

重溫表一，可見下一個高危地區正是本港及「前途無限」的上海。從兩地摩廈預計落成的日子看，2010年年中肯定不是高危（可見在下無意認同特首言論），倒不如擔心之後數年好了。

參考：Thornton, Mark（2005）, Skycrapers and Business Cycles, The Quarterly Journal of Austrian Economics 8 （1）, Spring, 51－74。

交銀（香港）資金部