股災後

投資基本法0201（相當長，差不多兩節完全是林Sir主講）
http://www.rthk.org.hk/rthk/pth/ezone/20080201.html

Part A：accumulator
林Sir：今次是股災，同87年股災很相似。先講解一個字：Accumulator

2007年，香港的打工皇帝不是花紅連人工1億的霍建寧，而是i bank賣accumulator的私人銀行家。accumulator是場外合約，不收佣金，跟ELI差不多。但ELI做得耐人們沒有興趣，因不夠急功近利。

accumulator運作：股票在高位時收高息，正股跌時買貨。現金必須超過100萬美金，中人壽在約$40時，跌至$36每日畀一手貨你，一年（250個交易天）則等於賣25萬股給你。若價錢升，如$40，則用大折讓＞85折──$34賣給你。假若市價高過$40的3%（$41.2），合約則取消，你可賺取$6,000的差價。因為一開始買，就賺取了$6（$40-34）的差價。

假若客人全部是現金，則問題不大。但私人銀行家越做越濫，變成做孖展，即毋須放700萬現金，而是放股票，但因為要安全，所以規定了放1000萬（而不是700萬）的股票。問題是：假若市價低過$34，則需要接雙倍，即由接一手變接兩手。有錢人想：沒有問題呀，我手上反正有人壽，如果跌我就放一手，做吐戥o者。

問題：當人壽由$40跌到$32，你需要每天收兩倍貨，而1000萬貨變成值800萬，需要call孖展（1000萬貨只當700萬按，七折計），這時候700萬貨變成560萬，爭140萬，需要沽貨。而且被斬倉也不敢出聲，因為張單向上風險不多，但下跌時風險無限，為了$6000被人斬倉，這些都是有頭有面的有錢人……

這次跌先的都是大藍籌，而並非三四線股，優質股先跌，是因為做accumulator都是優質/藍籌股，有錢人買的/按的，都是優質股，銀行有風險管理，因此「優先被質」，1月22號一日中人壽成交是3億7400萬股。只計1月份，中人壽的成交是33億股，而全部H股流通量只是74億股，即人壽成交幾乎佔了成交一半。

賣accumulator不靠commission，開價$34給你，賺取的是5%（成本是約$31.X）。因為發行商/i bank hold了貨，要買保險。每一百萬蚊美金一張單，賺五萬美金。這樣賣的私人銀行家很多很多。

另一個優質股被人糟質的原因（除了期指吐戥、carry trade等），是warrant極多：國壽有300多隻，移動有300隻，匯豐有200多隻。而當中call輪佔多，少部份是put，大跌時call輪全被斬了，發行商惟有散貨。林sir：唔好買warrant！

(以下為今期2月號信報月刊訪問林sir，若你與我屬同門，都應該買一本。我scan了以下關於accumulator一段，完全版可能遲於3月號出版後再post。)

林森池又指1月份股市大跌，與場外發行的衍生工具（accumulator）的斬倉潮有關，私人銀行家向富裕一族兜售以較市價低過q-16％的優質股，最低入場費為一百萬美元，合約訂每日買入若干股票數量，全年共買入二百五十日的股票數量，如果市價上升3%，發行商即時中止合約。如果市價跌低過收貨的訂價，買家便要買入雙倍股數。如果買家全部用存款作抵押品，足以應付整張合約收足全年股票所需款項（包括買雙倍股數所需） ，風險實在不大，問題出於投資銀行接受客戶以優質股票作為抵才甲品，一旦市況逆轉，作為抵押品的股價下跌，觸發斬倉潮，加上未來二百五十天須要買入合約訂明的雙倍股數，不少參與accumulator的富裕一族被迫將全部用作抵押的優質股在低位沽售徹底斬倉，所以優質股突然變成被「優先糟質」，這項衍生工具accumulator亦被諧音冠名為I kill you later。

(參考)曹仁超0201提到：

惠譽調降Ambac及MBIA評級，令前者股價跌16％、後者跌12.6％。MBIA公布第二季度虧損35億美元，理由係為衍生工具虧損作大幅撥備，較上一季虧損3.524億美元急劇擴大，由此可見衍生工具所造成虧損。本港唔少人有參與衍生市場買賣，除上牌窩輪外，仲有股票掛高息債券及累股票據（Accumulator，例如每月買一份，如果係大戶每日買一份，為期兩年）。在升市中做Accumulator的確幾過癮（收收埋埋，年底計數賺一筆），但遇上跌市你說怎麼辦？如今累股票據被稱為「I kill you later」。

Part B：災後怎辦？

87股災只跌了三個月。

01股災，除了泡沫後after effect，因為發生911，美國人不敢搭飛機，因此拖得比較耐。今次應該像90-91的股災，90年7月-91年1月，共維時6個月。香港當年股市，由89六四事件大跌，7月格林斯潘減息，8厘減至6厘，7月23日恆指3559跌至9月26日，不夠三個月，2732點見底。這次很有機會在第一季見底，6月後應該見好。

伯南克被市場牽著走，這次可能繼續減息，減至美國負利率。

問：不斷減息是否會製造另一個資產泡沫？
答：唔擔心，通脹已控制。油價谷極不過100元，農產品則比較沒有辦法，有季節性因素，也有乙醇等問題。現在美國經濟在深切治療部，所以救命要緊。


Part C：策略
沒有辦法知道頂或底，因此策略是當找到千里馬，在每次大跌市，例如國壽在$40樓下，分十注買，$38買至$28，平均價是$33，現在的確是在「做蟹」。

假若因市況太好，國壽在$50不跌，而我們知道國壽有一日會到$100，假設到了2012年──EV預期達到$27-$28。$50買計，只可升一倍；但如現在$33買，4年複利可有每年32%增長（每一蚊變三蚊），能夠在$25買就更妙，複息可達40%。

以50萬計，$50市價50萬只能買10000股，但若$33可達15000股。

所以長期投資心態是：1.不能被震出； 2.養千里馬要儲肥佢，加碼！每逢大跌市都加碼。這是從80年代分析房地產時訓練出來的（以下講林sir遇到六四、股災等買樓 經驗，當年長江、新地只值$3-$4左右，只要長線看好，買買買，只看賺錢能力。偷懶省略了……）。


(之後提到)只要觀察好公司的賺錢能力：
新鴻基：85年4億800萬、86年7億、87年13億、88年18億、89年20億、90年25億(美國衰退)、91年34億(美國衰退)、92年47億、93年67億、94年88億、95年100億、96年110億、97年140億
複息回報：34.5%

長江：85年5億、86年12億、87年16億、88年20億、89年28億、90年32億(美國衰退)、91年53億(美國衰退)、92年62億、93年97億、94年100億、95年110億、96年130億、97年176億
複息回報：33.5%

又看如今：
中移動：99年(不到)50億、2000年188億（！）、01年280億、02年320億(美國衰退)、03年350億(沙士)、04年450億、05年530億、06年660億、07年估計800億

中人壽：2003年蝕本(調整後)50億、04年70億、05年90億、06年190億（！）、07年未宣佈

Part D：中人壽
－近日預喜50%，06年年報出來前一樣盈喜50%，但出來是100%。

－是否股票蝕錢？07年12月A股仍然是5000多點（第三季是5500點）。據中國證券報，中人壽在RMB 48高位賣掉中石油，除非它在$48高位購進了中石油……

－因為還沒有核數，這家公司比較保守，因此現在公布的數字一定比較保守。

－要等年報看清楚，等所有數據。有可能公司像去年中移動，把大量盈利隱藏了（減值）。
相信是多於50%，而且是多於50%很多很多。

－已公布第四季沒有蝕錢。而第四季保費高於第三季，因此有保費就一定是賺錢。
－短棍是否蝕錢，看看指數就知。指數比起高位略跌，但只差200點，因此短棍蝕錢的可能性不高。詳細要看年報。

－公司股票收益每賺100億，當中自己只佔30億，有70億是給客人的。所以股票如蝕了100億，實際只失去了30億。

－第四季應該不少於70億。全年估計（以香港會計制度）賺近400億。


Part D：國內保險業
－中國人壽保險業，依然只是bb階段，滲透率仍然低。用保金計滲透率，與GDP比較只有2.2%(5000億/近24萬億)。以下用香港比較：香港（包括基金）約店7.9%（06年數字1,160億/14700億），即滲透率4倍於國內。

－香港的人壽保險公司淨負債約3,800億，等於香港GDP 26%；保監會沒有公布，但人壽+平保9000億，約佔全國60%，因此可計出全數少於15000億，（除gdp 24萬億）等於6%。

－2020年中國人口有15%人口超過60歲，到2030年有24%超過60歲，到時退保率開始高，因此不可能到2020年才買。到時變成如今宏利一樣了！

－宏利04年資產1,840億加紙 > 07年1,790億，反而倒退了；國壽04年RMB 4300億 ＞07年RMB 8500億，未來4年很可能會再翻一翻。(林Sir去年幫太太在$260賣掉945，$60換入941，妙著～ :p )